<삼성물산-엘리엇 주총대결 D-8>“ISS, 삼성물산 영업가치 지나치게 부풀려”

합병비율 문제 삼은 공방 가열
순자산 가치 비율로 산정 무리

국민연금 자문기관 반대 보고서

세계 최대 의결권 자문사 ISS에 이어 국내 의결권 자문기관인 한국기업지배구조원마저 합병 비율을 문제 삼아 국민연금에 ‘합병안 반대’를 권고한 데 대해 반론이 들끓고 있다.

9일 금융투자업계 등에 따르면 한국기업지배구조원은 최근 국민연금에 삼성물산 합병에 반대하라고 권고하는 내용의 보고서를 제출했다.

이 과정에서 한국기업지배구조원은 미국계 헤지펀드 엘리엇 매니지먼트와 마찬가지로 ‘합병 비율’을 문제 삼은 것으로 알려졌다. 앞서 ISS, 글래스 루이스, 서스틴베스트 등 국내외 의결권 자문사들도 삼성물산 주주들에게 같은 이유로 합병 반대를 권고한 바 있다.

삼성 측은 ISS 보고서 발표 당시 이미 합병 비율의 적정성을 알렸고 최근 법원도 이를 받아들인 만큼 별도의 대응은 하지 않는다는 방침이다. 삼성 관계자는 “ISS 보고서를 꼼꼼히 살펴보면 모순된 논리가 많고 (합병 비율 산정 시) 제대로 평가하지 않은 부분도 많다”며 “다른 보고서들도 다 비슷한 논리인 만큼 이번에는 별도의 대응을 하지 않을 생각”이라고 말했다.

이런 가운데 최근에는 증권 및 회계 업계 등이 합병 비율을 문제 삼고 있는 엘리엇의 주장을 반박하면서 공방이 가열되고 있다. 실제로 최근 한국투자증권은 보고서를 통해 두 회사의 합병 비율을 산정할 때 삼성물산의 주가가 적정 가치보다 49.8% 할인됐다는 ISS 주장에 오류가 있다고 지적했다. ISS가 산출한 삼성물산 영업가치(7조3000억 원)가 지나치게 부풀려졌다는 것이다.

회계 업계 역시 최근 “순자산 변동폭이 큰 삼성물산의 건설·상사업 특성상 순자산 가치로 합병비율을 산정하기는 무리”라는 의견을 내놨다.

장병철 기자 jjangbeng@munhwa.com